谁是寒武纪背后的大买家？

星石投资合伙人、副总经理、基金经理方磊则对《财经》表示：“目前正处于新一轮科技革命的早期阶段，中美算力需求共振推动行业景气度提升，目前AI行情由海外算力链逐步向国产算力扩散。AI算力投资仍处于产业周期早期，相关资本开支仍将继续，行情中期延续性较强，是投资中需要持续关注的方向。但从短期角度看，短期累计涨幅较大意味着短期波动较大，尤其需要关注技术性调整的风险。”

登顶A股新股王

今年6月以来，以“双创”为主的A股科技股迎来大涨行情。万得数据显示，截至9月22日，科创综指自6月以来不到四个月时间涨幅达到42.55%，同期创业板指涨幅达到了55.93%，远超主板同期表现。

在科创行情的推动下，科创板国产GPU芯片龙头公司寒武纪股价更是在8月单月上涨110.36%，实现翻倍，并且在8月27日于盘中触及1464.98元/股高点，股价首次超越贵州茅台，成为A股第一高价股。

不过当日仅维持7分钟后，寒武纪股价便出现回落，最终收涨至1372.1元/股，与贵州茅台当日1448元/股的收盘价相差75.9元。次日，寒武纪股价再度上涨15.73%，并且以1587.91元/股的收盘价超越贵州茅台，正式登顶A股新“股王”。

回顾以往，2023年前，寒武纪的每股股价仅为50多元，而贵州茅台的每股股价则达到了1500元左右，二者相差高达约1450元。

寒武纪此轮股价大涨始于2023年，其于2023年涨幅达到147.36%，2024年更是大涨近4倍，涨幅达到387.55%，成为2024年A股“涨幅王”。经过连续三年的上涨，寒武纪的股价由2023年初的54.15元/股涨至今年8月28日的历史最高价1595.88元/股，其间约上涨1540元，涨幅达到惊人的28.47倍。而同期，贵州茅台的股价则由2023年初的1603.75元/股跌至2025年8月28日的1446.1元/股。

“寒武纪此次股价超越贵州茅台，其意义并非单纯的数字变化，而是被市场广泛视为科技产业替代传统产业的一个标志，反映了投资者对AI芯片等高技术成长企业的强烈期待，以及对国家经济转型和产业升级方向的认同。”北京一位私募机构投资人对《财经》表示。

在寒武纪上涨的过程中，指数基金的买入不容小觑。2024年底，寒武纪先后被纳入上证50指数以及富时中国A50指数，加之此前被纳入的科创50指数、沪深300指数、中证A500指数、国证芯片指数等多个重要指数，为寒武纪带来了大量的被动配置买盘。根据寒武纪2025年中报显示，前十大股东中，有四只被动指数基金，其中，华夏上证科创板50成分ETF、易方达上证科创板50ETF、华夏上证50ETF分别比一季报时增持了19万股、73.7万股以及24.7万股，分列寒武纪第五、第六、第十大股东，嘉实上证科创板芯片ETF则以443.3万股持股首度成为寒武纪第九大股东。

万得数据显示，截至2025年上半年，由于指数基金的被动配置，寒武纪排在公募基金重仓股第14位，共有399只基金合计持有寒武纪约6300万股，总持仓市值达到379.85亿元。

此外，知名游资章建平也重仓寒武纪，其于2024年四季度首次进入寒武纪前十大股东，今年一季度增持74.75万股至608.6万股。半年报显示，章建平未进行减持，仍持有608.6万股，位列第七大股东，约合市值85亿元。粗略计算，章建平持仓浮盈已至少达40亿元。除此之外，融资盘等杠杆资金也助推了寒武纪的上涨，截至9月23日，寒武纪融资余额达到139亿元。

业绩缘何增长43倍

2016年成立的寒武纪至今成立不到十年，其全称为中科寒武纪科技股份有限公司，由创始人陈天石兄弟与中科院计算技术研究所的投资平台中科算源联合创立，于2020年7月在上交所科创板上市，成为科创板AI芯片第一股，公司取名“寒武纪”，自身的寓意是希望能开启人工智能的新纪元。

然而，寒武纪自成立以来，业绩长期处于亏损状态。财报显示，2017年至2024年，寒武纪累计亏损金额达54.17亿元，2022年，寒武纪亏损金额扩大至12.56亿元，为历年之最，此后亏损逐年收窄，2023年、2024年分别亏损8.48亿元及4.52亿元。同时，寒武纪的营收却一直停滞不前，2021年至2023年，寒武纪的营收一直在7亿元出头，到2024年营收才增长至11.74亿元。

高额的研发投入是寒武纪亏损的主要原因，2017年至2024年，寒武纪研发费用达65.74亿元，而同期营业收入总额为43.6亿元，研发费用常年是营收的1倍-2倍。

2022年之前，寒武纪被视为一家主要依赖政府投资的公司。2022年财报显示，寒武纪的第一大客户为南京市科技创新投资有限责任公司，其为一家南京国资委控股的国有企业。但寒武纪自2023年起不再公布其客户名单，且营收高度依赖于第一大客户，使得市场对其商业化进展一直了解有限。财报显示，2022年至2024年，寒武纪前五大客户的销售金额合计占营业收入的比例分别为84.94%、92.36%以及94.63%。其中第一大客户销售额占比分别为60.81%、65.88%、79.15%。

沪上一位私募基金经理曾对《财经》表示，寒武纪质地一般，其上涨更多依赖于基金抱团。他认为AI硬件算力股中，光模块等个股才有业绩和基本面支撑。

在投资者的一片质疑声中，寒武纪营收于2024年三季度开始爆发式增长，当季营收增长284.59%至1.205亿元，2024年四季度营收进一步增长75.51%至9.892亿元，寒武纪也于该季度首次实现单季度盈利。而这则来源于第一大客户的大单。2024年财报显示，寒武纪对第一大客户的销售额达到9.29亿元，相比2023年的4.67亿元增长了98.9%。

谁是寒武纪背后的大买家？今年3月10日，有市场消息称字节跳动向寒武纪下单4万颗单价2.5万元的思元580芯片，总价值达10亿元，但此后字节跳动公开辟谣。

“对于寒武纪来说，与字节组队已经成为业内公开的秘密，其采购寒武纪芯片主要用于抖音电商推荐、AIGC多模态交互等场景，关键就在于字节下了多少订单。”有业内人士表示。

进入2025年，寒武纪的营收进一步大幅增长，2025年一季度其营收同比大增42倍至11.11亿元，中报时其营收则增长43倍至28.81亿元，其研发投入占比降低至15.8%，上半年实现归母净利润10.38亿元，同比扭亏为盈。

同时，中报披露的存货和合同负债等前瞻性指标大增，更反映了寒武纪目前下游需求旺盛，且在手订单充足，业务呈高景气度，进一步增强了市场对寒武纪未来业绩的预期。长江证券表示，寒武纪二季度末合同负债5.43亿元，环比一季度末0.01亿元大幅提升，反映公司产品供不应求的态势。其认为，寒武纪此次新增合同负债较多，与以往存在一定差异，或因为客户结构的多样化，付款方式差异所致。

寒武纪在中报里并未披露前五大客户收入及占比，不过根据披露的前五大客户应收账款和合同资产期末余额（企业尚未收到的钱，还需要完成其他履约义务才可以收款）合计占总额的85.31%，其中前五大客户的占比分别为42.5%、18%、8.9%、8.4%、7.6%，第一大客户占比已较2024年底的79.15%大幅下降，一定程度上表明寒武纪受到了更多客户的青睐。根据寒武纪中报介绍，其产品应用于大模型算法公司、服务器厂商、人工智能应用公司，辐射云计算、能源、教育、金融、电信、医疗、互联网等行业的智能化升级。

距离英伟达还有多远？

事实上，寒武纪的快速崛起处于一个关键时间点，由于美国长期对华芯片管制，寒武纪国产自主可控的平替价值不断显现。美国对英伟达高端芯片的对华出口管制始于2022年8月对A100和H100的禁令，此后，英伟达为满足对华出口管制要求，推出了“特供版”芯片H20等，该芯片也是中国科技企业一度能拿到的最高性能的英伟达AI芯片。

然而，今年4月，美国政府再次收紧了对H20芯片的出口管制，面对美国的管制和英伟达芯片潜在的安全风险，2025年7月，国家网信办就H20芯片潜在的“漏洞后门安全风险”约谈英伟达。

一系列监管措施下，英伟达在华销售份额大跌。英伟达首席执行官黄仁勋今年5月在出席活动时表示，英伟达在中国大陆的市场份额已经从拜登政府初期时的95%下滑到了目前的50%。他直言，美国出口管制策略“完全错误”，如果美国公司不在中国大陆市场参与竞争，那么中国大陆的技术将传遍全世界。

事实上，黄仁勋的担忧不无道理，在英伟达芯片被禁下，国产GPU芯片的实力在突飞猛进，华为昇腾910C芯片和寒武纪的思元590芯片算力性能被认为已超过英伟达H20，二者被认为是目前顶尖的两款量产国产AI训练芯片，这也从市场竞争角度给了寒武纪等国产AI芯片企业相较英伟达芯片更多竞争力及国产替代的底气。

同时，中国科技巨头也在积极支持适配国产芯片。9月16日，腾讯在全球数字生态大会上宣布，腾讯已全面适配主流国产芯片，将聚焦软件优化，针对不同场景选择最合适的国产硬件，减少对国外芯片的依赖。百度在2025年二季度财报电话会上表示，百度智能云构建了灵活的人工智能架构，能够支持包括国产GPU在内的多种芯片。

国际投资研究机构伯恩斯坦（Bernstein）今年8月预估称，华为昇腾、寒武纪等国产AI芯片的地位日益提升。中国AI芯片国产化率将从2023年的17%提升至2027年的55%。寒武纪作为国产AI芯片企业，有望受益于这一趋势。

在如今的AI科技革命浪潮下，寒武纪由于其AI芯片产品的较强竞争力以及充分受益于国产自主替代趋势，加之其目前是A股唯一的AI芯片标的，被投资者类比为“中国版英伟达”。

不过，尽管国产AI芯片在设计能力上正在快速追赶，但其在先进制程和软件生态上还面临一定瓶颈和差距。寒武纪新一代思元690芯片目前已推出，其采用5nm（纳米）先进制程工艺，算力性能约为英伟达H100的85%。但由于光刻机等卡脖子环节，中芯国际5nm等先进制程产能有限，同时初期的良率相对较低，使得寒武纪交付进度较慢。根据机构调研显示，目前思元690等高性能GPU的大规模交付时间尚不明确，短期内对其产能释放持谨慎态度。

“寒武纪的发展主要受限于交付能力和产业链协同效率。尽管其在芯片设计能力方面表现出色，但在量产阶段仍存在诸多问题，这些问题涉及整个产业链条，包括制造、封装测试及供应链管理等环节。因此，实现稳定且高效的大规模交付需要时间。此外，目前国产供应虽有一定保障，但整体供给质量尚未达到理想状态，这也限制了其竞争优势。”一家关注芯片领域的机构对《财经》表示。

同时，英伟达的护城河不仅仅是其硬件算力性能，还在于其软件生态壁垒。英伟达的CUDA（英伟达推出的运算平台）生态历经近20年发展，覆盖了全球超400万开发者和5.6万个开源项目，建立了极高的开发者黏性和技术壁垒。而寒武纪的MLUarch软件生态目前开发者数量不足10万，仍处于起步阶段。寒武纪需要通过完善工具链与开发平台、推动开源与生态合作、提升兼容性与迁移便利性等方面逐步缩小与英伟达的软件生态差距。

随着新一代思元690芯片推出、国产AI芯片的软件生态不断完善以及在DeepSeek等国产大模型及云厂商支持国产芯片发展下，寒武纪未来能否在这场AI竞赛中真正“平替”英伟达，成为A股市场投资者关注的焦点。

寒武纪在最新获批的39.85亿元定增项目中，拟将20.54亿元用于面向大模型的芯片平台项目，14.52亿元用于面向大模型的软件平台项目，用以提升其在硬件架构和软件生态的实力。

在9月18日的业绩说明会上，寒武纪董事长、总经理陈天石表示，新一代智能处理器微架构及指令集将对自然语言处理大模型、视频图像生成大模型以及垂直类大模型的训练推理等场景进行重点优化，将在编程灵活性、易用性、性能、功耗、面积等方面提升产品竞争力。

“寒武纪等国产算力生态的发展需要解决多个核心问题，其中之一是如何尽快融入云服务体系，使自身产品成为公有云中的重要资源。此外，与地方政府、大型科技公司建立深度合作关系也是关键。同时，自身技术迭代能力必须足够强，以确保产品性能能够持续满足实际应用需求。”前述关注芯片领域的机构对《财经》表示。

高盛认为，中国云服务商加大AI基础设施投入，DeepSeek V3.1等本土模型推动国产芯片需求，寒武纪通过定增强化研发，且通过DeepSeek兼容性测试验证技术能力，预计寒武纪AI芯片在中国市场的份额将从2024年的1%提升至2025年的3%及2028年的11%，将寒武纪12个月目标价上调至2104元/股，牛市情景下目标价可达3934元/股。

2025年8月28日，寒武纪股价收于1587.91元/股，盘中一度触及高于1595.88元/股。图/视觉中国